בימים האחרונים המשקיעים החלו לחשוש שמא כלכלת העולם משתפרת ותביא להקדמת העלאות הריבית, מה שהחל לפגוע באג"ח הממשלתיות ברחבי העולם.

אבל אל תמהרו להתפתות לסיפורים החיוביים, לרבים מהמספרים יש אינטרס (ראו הרחבה). בפועל כלכלת העולם שבורה לגמרי ולא נראה שיש לה לאן לרוץ בזמן הקרוב (ראו הרחבה). אפילו סוחרי האופציות המתוחכמים לא מאמינים שמשהו יזוז פה כשמדד ה-VIX, (המגלם את סטיות התקן באופציות על מדד ה-S&P500) נמצא כבר חודש ברמה נמוכה של 13.5 נק' ומגלם פחד קטן בלבד. מה זה פחד קטן? הנה כמה דוגמאות:

פחד קטן:

• כשאתה משעין את הכיסא לאחור והוא יורד מהר
• כשהרכב שחנה לידך מתחיל לזוז ואתה חושב שאתה מתדרדר
• כשאתה מושיט יד לכיס והטלפון לא שם
• כשקופצת הודעה "האם לשמור את השינויים במסמך" ואתה מפחד ללחוץ במקום הלא נכון
• כשאתה מפספס מדרגה
• כשאתה מתבלבל לרגע בתאריך

יש להם אינטרס?

אז התלהבו מדו"ח התמ"ג לרבעון הרביעי בארה"ב, אז מה? מי שלא ראה את דו"ח התמ"ג לרבעון הרביעי בארה"ב, אלא רק את ההתלהבות התקשורתית והעליות שהגיעו בעקבותיו, עוד עשוי לחשוב שמדובר בנתון הכי טוב שהיה כאן בזמן האחרון. אך כידוע מדובר בנתון שלילי, הראשון מאז 2009, ונמוך מכל התחזיות המוקדמות. כל מרואיין האכיל את התקשורת בהסברים למה הוא בעצם נתון חיובי ולא כמו שהוא נראה, ואפילו אנחנו פירטנו אתמול כמה מהסיבות לכך. אבל האם ייתכן שכולם נגועים באינטרסים, כולל אותנו?
• הכלכלנים – כולם פספסו בתחזית כלפי מטה, ולכן מנסים עכשיו לצאת טוב ולהסביר שזה בעצם נתון חיובי
• הממשלה – תמיד רוצה להיראות טוב ואין סיכוי שתראה אכזבה מהנתון
• אנשי שוק ההון – רוצים שוק חיובי – יש להם תמיד איזו מניה למכור
אז מי בעצם נשאר כדי להציג את הפן השלילי של הנתון? בטח לא רוביני ודומיו, שנשרפו, לפחות לזמן הקרוב, בגל העליות האחרון. ובכלל גם האינטרס שלהם לא ברור, אולי להשיג כותרות? פרנק קרסון (בדרן אירי) מאמין שגילה את האינטרס של אשתו ברגע מאד קריטי יש לומר: "אני לא חושב שאשתי מאד אוהבת אותי, כשהיו לי לחצים בחזה היא כתבה למד"א מכתב".

השקעה באג"ח ממשלתיות אף פעם לא תוציא אותך לא טוב

מנהל השקעות שרוכש בעיקר אג"ח ממשלתיות, יעדיף ככל הנראה לגדל חתול ולא כלב. "חתול אף פעם לא יוציא אותך לא טוב, הוא לא ינבח בשלוש לפנות בוקר, לא יתנפל על הדוור ולא יינשך את הכלב של השכן" – (הלן פאוורס). באופן דומה, גם אג"ח ממשלתיות אף פעם לא יסבכו אותו, לא יעשו פתאום תספורות, לא יעשו סקנדלים, לא יתפרעו יותר מידי ותמיד אפשר להתלות בממשלה.

משבר החובות באירופה אולי גרם לרבים להאמין שאג"ח ממשלתיות אינן עסק בטוח, אבל אני דווקא מסיק מסקנה הפוכה! מאז מלחמת העולם השנייה השתנה משהו בגישה של ממשלות מפותחות לתשלום החובות שלהן (מחקר של פרופ' רוגוף) ומשבר החובות באירופה לדעתנו רק אימת זאת: ממשלות הבינו שישנה חשיבות עצומה לתשלום החובות, חשיבות לאמון המשקיעים בכלכלה, תקינות שוק האשראי במדינה והאפשרות לגייס הון בעתיד במחיר זול, שהשתמטות מחובות לבסוף עולה יותר ביוקר.

כיום, ובמיוחד לאחר המשבר באירופה, נראה שממשלות יעשו הכל, וזה אומר הכל, כדי לא להגיע יותר בחיים שלהן למצב של חדלות פירעון על חוב ממשלתי. הן יהיו מוכנות להעלות מיסים, למכור נכסים של המדינה, לעשות קיצוצים כואבים, לבקש חילוץ מכל גורם אפשרי, להגיע להסדר ארוך טווח עם הנושים ורק לא חדלות פירעון. ממשלות הקפידו לאחרונה להמשיך לשלם את האג"ח שלהן גם במצבים של חובות גבוהים, תוך כדי מלחמות, תוך כדי הפגנות אלימות וכמעט בכל מחיר. כלומר, אג"ח ממשלתיות הן באיזשהו אופן גדולות מכדי ליפול.

"מה שאירועי ה-11 בספטמבר לימדו אותנו זה שמחבלים יכולים לתקוף אותנו, אבל הם לא יכולים לקחת את חרותנו או את זכויות האזרח שלנו. את אלה יכול לקחת רק התובע הכללי" – ג'ון סטיוארט.

אל תדאגו, העולם נמצא עדיין בחוסר איזון חמור

בימים האחרונים המשקיעים החלו לחשוש שמא כלכלת העולם מתחילה להשתפר ותביא להקדמת העלאות הריבית, מה שיפגע באגרות החוב שלהם. אבל אין להם הרבה מה לדאוג, כלכלת העולם שבורה לגמרי:

אל תדאגו, אף אחת מבעיות היסוד של אירופה לא תוקנה והבראה משמעותית בה לא נראית באופק. אומנם בסוף השבוע הקרוב ייפגשו שם שרי האוצר. אבל איך אמר השבוע שר האוצר הגרמני "המשבר לא הסתיים". נעבור ליפן, היא נמצאת במצב של גירוי מלא – הן פיסקלית והן מוניטרית. תהיו בטוחים שמה שלא עזר לה עד עכשיו גם לא יעזור לה בהמשך. יש הרבה חשש מסין שתתאושש פתאום, אבל זו תלויה לגמרי במגזר היצוא שלה, לא מצליחה להעביר שינויים מבניים לצריכה מקומית ולא מתמודדת עם חוסר האיזון הפנימי שלה, תהיו רגועים לגביה. גם השווקים המתעוררים האחרים די תקועים, מדינות אמריקה הלטינית קשורות יותר מידי למחירי הסחורות, ושום דבר משמעותי לא קורה איתם.

ולקינוח ארה"ב, אז נכון שסקטור הנדל"ן שלה מראה סימני חיים והוא עוד ישתפר, אבל ברור לכם שכל הבעיות של הצוק הפיסקלי רק נדחו ולא נפתרו. בית הנבחרים בארה"ב אומנם החליט להשעות ב-23 בינואר את המגבלה על הלוואות פדרליות עד לאמצע מאי, אבל כבר בחודש מרץ יעמוד הקונגרס ב-1.2 טריליון דולר קיצוצים אוטומטיים. השיפור בשוק העבודה מוגבל ביותר ונובע בעיקר בגלל ירידה בשיעור ההשתתפות.

זהו, לסיכום, אין בעיה בעולם שבאמת נפתרה ולא נדחתה. צד הביקוש חלוד וחולה וזה עוד לאחר שהכסף מציף את הכלכלה כמעט בכל מקום מרכזי בעולם. העלייה בתשואות האג"ח מוגבלת ביותר.

עוד שנים של קיצוצים לפנינו – מי הכי מסוכנת?

בשנים הקרובות העולם עומד בפני שורה של קיצוצים:
• אירופה תתקצץ על רקע משבר החובות
• סין חווה נחיתה מקצבי הצמיחה המהירים ותאלץ להתאים את ההוצאות שלה בהתאם
• וארה"ב תעבור שורה של קיצוצים במסגרת הצוק הפיסקלי (לאור התפוגגות תכניות התמריצים)
רבים רואים באירופה כבעייתית ביותר לכלכלת העולם, אבל לאחר שנתיים של מיתון, היא הכי פחות מסוכנת לעולם מבין שלושת הגושים המרכזיים. דווקא ארה"ב, היא המסוכנת ביותר לכלכלת העולמית, כך לפי דו"ח של האו"ם, כשהיא צריכה בשנים הקרובות לבצע סדרת קיצוצים שהשפעתם על כלכלת העולם תהיה גבוהה ביותר. (ראו תרשים)

למזלנו, הכלכלה יכולה להמשיך להיות איטית ומדשדשת ובכל זאת השווקים ימשיכו לעלות (כמו שעשו עד כה). וגם כשעונת הדו"חות הטובה יחסית תסתיים והשפעת נתוני המקרו המעורבים תהיה מרכזית יותר אנו מעריכים כי השווקים יוכלו להמשיך בשלהם.

"לצפות שיתייחסו אליך בהגינות כי אתה אדם טוב, היא כמו שור שמצפה שלא יתקפו אותו בגלל שהוא צמחוני" – דניס וואליי (מגיש טלוויזיה אמריקני).

לא הכל רע

אני מרגיש שהגזמתי קצת עם סיקור הבעיות, אז לסיום אסב את תשומת הלב לדיווחי ה-PMI העולמיים (הם מדדי מנהלי הרכש). נתוני ינואר היו חיוביים באופן גורף וה- PMI העולמי המשוקלל הגיע לרמה של – 51.8, לעומת 50.5 נק' בדצמבר. השיפור הגדול הגיע מגוש האירו, ארה"ב וסין. הודו קצת התדרדרה, אבל היא עדיין מעל 50, שהוא קו פרשת המים בין התרחבות להתכווצות. בסך הכל, האינדיקטור מאותת שכלכלת העולם תחזור לצמוח, אולי לא בקצב שהיינו רוצים לראות לאחר מיתון, אבל קצב מדשדש נחמד כזה שיאפשר אינפלציה נמוכה וריבית נמוכה. (ראו גרף).

לפחות המדד הזה שומר על הפחד קטן ולא גדול.

הכותב הוא כלכלן ראשי אגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים