צפיתם את הורדות הדירוג? אל תשכחו שעל פי ההיסטוריה, הפחתות דירוג (גם צפויות) גוררות ביצועים חלשים בשוק ההון; ומה בכלל הקשר בין ביצועי מדד מניות ה-S&P500 למדד אמון הצרכנים

מאת אמיר כהנוביץ', כלכלן ראשי "כלל פיננסים"

למרות הירידות הבוקר בת"א ובסוף השבוע בעולם, השווקים (עדיין) בעליה מתחילת השנה. מדד ת"א 100 עלה ב-1.7% וה-S&P500 הוסיף 2.1%, בעיקר על רקע ציפיות לזרימת אשראי שוטפת בסין.

למעשה, מאז השפל ב-3 באוקטובר 2010 טיפס מדד ה-S&P ב-17.3%. באותו יום, לפני כחמישה חודשים, כתבנו: "אסטרטגיית השקעה לפי ה-VIX מאותתת על כדאיות כניסה לשוק המניות"… "מדד ה-VIX (ברמות הנוכחיות) מתאר עולם שבו משקיעים כבר הרימו ידיים, צופים את הרע מכל ולכן הרבה יותר קל להיות מופתעים לטובה". היום ה-VIX על 20.9 נק', טווח שמתאים למי שהתעוררו מאוחר מידי (הרחבנו ביום חמישי לפני הירידות של סוף השבוע).

ובמקרה, סוף השבוע באמת לא היה כל כך מעודד. ביום חמישי פורסמו נתוני מכירות קמעונאיות מאכזבים בארה"ב (ראו הרחבה), דו"חות החברות לרבעון הרביעי לא משהו, סוכנות הדירוג S&P הפחיתה דירוג לכל מי שזז (ראו הרחבה), והשיחות עם הבנקים על החילוץ ליוון התפוצצו (ראו הרחבה).

בצפון קוריאה אומרים שהורדות הדירוג הן בכיין של סוכנויות הדירוג על המנהיג הנערץ שנפטר, ואילו בגרמניה מרקל אמרה שזהו סימן לכך שמנהיגי אירופה צריכים להתאמץ יותר להגיע לפתרון המשבר. הכל עניין של השקפה.

הלכתי אתמול בלילה לתגרה, באמצע פרץ משחק הוקי – רודני דנגרפילד

מה להורדות הדירוג באירופה וליום שישי ה-13? (פָ‏‏ר‏אוסְ‏קבֶ‏‏דלטריאפוביה – פחד מיום שישי ה-13)

סוכנות הדירוג S&P הורידה ביום שישי האחרון (ה-13 לחודש) את דירוגי האשראי של 9 מתוך 16 מדינות גוש היורו (לקפריסין כבר הורידו לפני כחודש).

יום שישי ה-13 נקשר לאמונה טפלה של מזל רע ואסונות. האם ייתכן ולהפחתות הדירוג יש קשר לתאריך? או שהן נבעו מתוך אכזבה מצעדי המדיניות הכלכלית ומהסכנות, שהתגברו במערכת הפיננסית באירופה?

פָ‏‏ר‏אוסְ‏קבֶ‏‏דלטריאפוביים אולי מאמינים שהתשובה הראשונה היא הנכונה, אבל לנו יש תחושה שמדובר באפשרות השניה. בין הורדות הדירוג, הבולטת ביותר היא הפחתת הדירוג המושלם של צרפת, למרות ששוק ההון כבר מזמן תימחר אותה נמוך יותר (תשואה של 3.07% לעשר שנים ובעלות ביטוח של 219 נ"ב ל-5 שנים).

מצד אחד הפחתות הדירוג כאמור לא מפתיעות, אך מצד שני ההיסטוריה מראה שלאחר הפחתות דירוג (גם צפויות) שוק ההון מראה ביצועים חלשים (כך היה גם לאחר הפחתת הדירוג לארה"ב).

נפגעי S&P:

צרפת (מ: AAA ל AA+), אוסטריה (מ: AAA ל AA+), ספרד (מ AA ל A), איטליה (מ A ל BBB+), פורטוגל (מ BB ל BBB-), סלובניה, סלובקיה ומלטה (ל- A+, A, A-, בהתאמה).  מדינות נוספות ובהן הולנד, פינלנד ולוקסמבורג שהן בעלות דירוג של AAA, זכו אמנם לאישרור הדירוג הקיים, אך נשארו עם תחזית דירוג שלילית. כעת כל המדינות, למעט סלובקיה וגרמניה, נמצאות עם תחזית שלילית.

מה איתכם, דירוגי אשראי זה לא משחק!

S&P זוכה בתואר "החברה הכי לא צפויה בעולם" (המרכאות זה בשביל הציניות).  "שדרוג" פורטוגל לרמת "זבל" וצרפת לרמה "לא בטוחה לחלוטין", בוודאי לא הפתיעו אף אחד ולא ישנו יותר מידי. אבל יש מקומות שבהם יש בעייתיות, ובמיוחד בולטת קרן החילוץ האירופאית, ה-EFSF. דירוג האשראי שלה מסתמך בעיקר על דירוגי המדינות הגדולות בגוש היורו. ולכן כנראה גם היא תעבור בקרוב "שידרוג לאחור". רק זה מה שחסר עכשיו עם הבעיות ביוון.

הבנקים והחוב היווני: תביא ת'כדור! אין משחק! או, כשמפוצצים את תורת המשחקים

בחודש אוקטובר האחרון הובטחה ליוון חבילת סיוע שניה, שכללה, בין היתר, הסכמת המשקיעים הפרטיים לתספורת של 50% לאחזקותיהם בחוב. אלא שמאז לא מצליחים לסגור אותו, כשהבנקים הפרטיים מנסים לסחוט אותו לטובתם כמה שרק אפשר. הם מודעים לעובדה שבלי הסכמה שלהם לוויתור על החוב אי אפשר לאשר את ההסכם, בשל החזקתם בביטוחים על האג"ח (מכשירי ה-CDS).

בסוף השבוע פוצצו הבנקים את השיחות, ואנו מתקרבים לרגעי ההכרעה. ב-20 במרץ יוון נדרשת לשלם 14.5 מיליארד יורו, שכרגע אין לה. כאמור, ללא הסכם תפור היא לא תקבל כספי סיוע, ומכיוון שהיא לא תוכל לפנות לגיוס בשוק ההון, האג"ח פשוט לא ישולמו ויזעזעו את אירופה.

ברקע, כלכלת יוון לא עומדת בתוכניות ההבראה בכלל. הגירעון צפוי להיות כפול מהתחזית ל-3% השנה, ותכנית ההפרטה והרפורמות לא מתקדמת לפי התכנון. נראה שהשחקנים באירופה משחקים את תורת המשחקים באסטרטגיה של "הליכה על הסף". לרבים נראה שהבנקים מפוצצים את המשחק, אבל הם פשוט לוקחים אותו עד לקצה.

 ברגע שהמשחק מסתיים החיילים והמלך נכנסים לאותה קופסא – פתגם לטיני

ה- ECB משחק איתנו? הוא רוכש אג"ח בלי להגיד לנו?

משקיעים רבים מאמינים כי רכישת אג"ח ממשלתיות על ידי הבנק המרכזי האירופאי (ה-ECB) תצליח להוריד את התשואות, ולהשתלט על הידרדרות משבר החוב ביבשת. אלא שרכישות במטרה לעוות את תמחור הסיכון של אותן אגרות חוב, אינן בסמכותו של הבנק, ובטח כשגרמניה בתמונה ולא תיתן לשחק משחקים על חשבונה.

אלא שמי שמסתכל על המאזן של ה-ECB רואה שהוא דווקא גדל ומאד. בששת החודשים האחרונים התרחב מאזן ה-ECB ביותר מ-40%, והגיע בסוף דצמבר לשיא של 2.7 טריליון יורו. רבים שואלים, האם ה-ECB מסתיר מאיתנו רכישות אג"ח? לא שמענו את גרמניה אומרת משהו בנושא? התשובה הולכת לאכזב אתכם.

רוב הזינוק במאזן מוסבר על ידי הפקדות של הבנקים האירופאים, הפקדות של אותן הלוואות שהם קיבלו מה-ECB עצמו כדי לייצר נזילות, ולאפשר המשך מתן אשראי (תוכנית LTRO). כלומר, ה-ECB לא משחק, הוא לא רוכש אג"ח ממשלתיות בלי להגיד. ילד טוב. שידאג רק להחזיר את הצעצועים והמזומנים לקופסא…

הצרכן האמריקני נחלש – הגיע הזמן לברוח?

ביום חמישי האחרון פורסמו נתוני המכירות הקמעונאיות בארה"ב, שהיו חלשים מהצפוי. הם עלו  ב-0.1%, לעומת צפי לעלייה של 0.3%. הנתון בניכוי מכירות הרכבים אף היה שלילי 0.2%-, לעומת צפי לעלייה של 0.3%.

הירידה במכירות מיוחסת יותר לירידת מחירים, ופחות לירידת כמות. את העובדה שבתקופה האחרונה חלק גדול מהעליה בצריכה הגיע משחיקת החיסכון, אנחנו כבר יודעים, אבל ציפינו שלאור הנתונים המשתפרים, במיוחד בשוק העבודה, הצרכנים ירגישו נוח להוריד מחסכונות.

אבל אולי הבעיה היא בחפיפה בין הזמנים, כי אמון הצרכנים (מדד של של אונ' מישיגן), שפורסם ביום שישי, מראה שהצרכנים דווקא יותר אופטימיים (המדד קפץ מרמה של 69.9 נק' ל-74 נק', הרמה הגבוהה מזה 8 חודשים, וגבוהה משמעותית מהציפיות המוקדמות). אם כך, אז למרות נתוני המכירות המאכזבים אפשר להישאר אופטימיים? לא בטוח.

בדיקה היסטורית מאז 1979, של ביצועי מדד מניות ה-S&P500 בשלושת החודשים שלאחר פרסום מדד אמון הצרכנים בשקלול עם כיוון ועוצמת המגמה, מראים שהמניות היה במקרים רבים הפוכות לביצועי מדד אמון הצרכנים.

תראו למשל, בטבלה המצורפת, את שוק המניות לאחר שאמון הצרכנים נפל ביותר מ-15% בתוך

שלושה חודשים לערך נמוך מ-60. בשלושת החודשים שלאחר מכן טיפסו המניות (ב-4.3%). ובקצה השני של הטבלה, לאחר שאמון הצרכנים זינק ביותר מ-15% לערך גבוה מ-100 נק', מדד המניות דווקא ירד בתוך שלושה חודשים בממוצע ב-1.7%.

היום עומד כאמור מדד אמון הצרכנים על 74 נק', זאת לאחר זינוק של 22% ביחס למדד לפני שלושה חודשים. כלומר, שאם הטבלה צודקת ותחזור על עצמה, שוק המניות יהיה יציב יחסית בתקופה הקרובה, עם תשואה היסטורית ממוצעת של 1.5%.

"עבודה היא כל דבר שאדם מחויב לעשות, בעוד משחק הוא כל דבר שאינו מחויב לעשות" – מרק טווין, מתוך הספר טום סוייר