כל הצעה לפתרון, כל רוח של תקווה או כל סימן להתקדמות בנושא הצוק הפיסקלי עשויים להחזיר משקיעים רבים לשוק. אלה נמנעו עד לאחרונה מהשקעה לנוכח אי הוודאות המתקרבת (בחודשיים שקדמו לשבוע שעבר השיל מדד הדאו ג'ונס 8%) ועובדה שהספיקו להם גישושים ראשונים של שיחות כדי לחזור לשוק ולדאו לעלות ב-3.2% בשבוע החולף. זהו אולי סימן שהשוק כבר חם על עליות. ובכל זאת, יוון מתקרבת ל"מאני טיים" כששרי האוצר של גוש היורו יתכנסו היום לוועידה השלישית בתוך חודש בניסיון למצוא דרך שתאפשר לה העברת סיוע. ברקע מכשול נוסף מופיע ממקור לא צפוי, בעיות פנים בספרד, על רקע הבחירות המקומיות שמעלות חשש לבדלנות, בעיות שעשויות להביא לדחייה נוספת בבקשת הסיוע של ספרד (ראו הרחבה).

"אם כל שלולית נראית לך כמו מכשול ולא כהזדמנות דע שהילדות שלך נגמרה" – לא ידוע

לאחר שהוסרו או יוסרו בקרוב רוב המגה מכשולים, כגון הצוק הפיסקלי, החוב היווני, קרן החילוץ האירופית, המתח עם חמאס, הבחירות בארה"ב והבעיה של ספרד, והם יוסרו, יוכלו המשקיעים להתפנות להתעמקות בנתוני המאקרו המשתפרים ובראשם נתוני שוק הנדל"ן:

התפתחות דרמתית בשוק הנדל"ן האמריקני

המניעים העיקריים של הכלכלה האמריקנית היו באופן מסורתי תעשיות הדיור והרכב. כאשר אלה יוצרים פעילות כלכלית רוחבית לספקים כגון יצרני רהיטים ומכשירי חשמל. בעוד תעשיית הרכב החלה להתאושש מיד לאחר המיתון הגדול, עוד ב-2009, עד 2012 ענף הדיור המשיך לדשדש ונדחף לרוב באופן מלאכותי על ידי תמריצים ממשלתיים.

בחודשים האחרונים ההתפתחויות בשוק הנדל"ן האמריקני הן דרמתיות, אומנם על רקע תוכנית מוניטארית לרכישת אג"ח מגובות משכנתאות (QE3), אך עם תמריצים ממשלתיים נמוכים:
זינוק בהתחלות בנייה – 23% ב-4 חודשים
זינוק במכירות בתים חדשים – 42% בשנתיים
זינוק במדדי אמון הקבלנים – 250% בשנתיים וחצי האחרונות(ראו גרף)
ירידה במלאים שלא נמכרו – ירידה של 32% בשנה
ירידה חדה בקצב עיקולי הבתים – 7.3% בשישה חודשים
ההרס של ההוריקן סנדי הגדיל גם הוא את הביקוש לדירות

משחקים ב"כאילו" עם יוון וברוגז בספרד

בזמן שיוון בוכה על שלא קיבלה עדיין מה שהבטיחו לה, המדינות הבוגרות באיחוד לא שמו לב שמאחורי הגב שלהן ספרד עוד שניה נופלת מהחלון. שרי האוצר של גוש היורו יתכנסו היום לוועידה שלישית בתוך חודש, בניסיון להסכים על מתן החלק השני בחבילת החילוץ של יוון. ברקע, הקטלונים מאיימים ברצינות להתבדל מספרד, מה שכבר כעת יוצר חשש שבקשת הסיוע שלה תתעכב.

ובחזרה למדינה הבכיינית – יוון: בשבוע שעבר פסגת שרי האוצר באירופה, שהייתה אמורה לאשר סוף סוף העברת נתח שני בסיוע שאושר עוד במרץ (לאחר שנדחתה מספר פעמים בחודשים האחרונים) –אבל זה הגיע שוב למבוי סתום. ייוון עומדת עדיין בפני מספר מכשולים: אחד מהם הוא חוסר הסכמה של חלק מהמדינות המסייעות לגבי גובה הריבית שתשלם יוון (יוון דורשת לשלם ריבית נמוכה אפילו מהריביות של המדינות הבטוחות באיחוד).

מכשול נוסף הוא תקנון קרן המטבע, האוסר עליה מתן הלוואות למדינה בחדלות פירעון. הקו האדום ליכולת שירות חוב של יוון נקבע ליחס חוב-תוצר של 120% בשנת 2020, כלומר שמעליו היא לא תוכל לשרת את החוב. כעת, למרות שעמדה בקיצוצים הנוספים שנדרשו ממנה, צפוי יחס החוב שלה להגיע ל-150%, הרבה מעבר לקו האדום, מה שכמובן יוצר בעיה. אחד הפתרונות היצירתיים במיוחד הוא לוותר לה על חלק מהחובות לאיחוד, להרחיק בינתיים את הדרישות לעמידה בגרעון בשנתיים נוספות, לאפשר לה לרכוש אג"ח של עצמה במחירים מצחיקים בשוק הפרטי, להעביר את הרווחים שרשם עד כה הבנק המרכזי באירופה (ECB) לרכישת אג"ח נוספות שלה והוללה, הנה אפשר להעמיד פנים שהיא לא באמת בחדלות פירעון ולעקוף את התקנון של קרן המטבע.

בוחן מטוסים פגועים

בזמן מלחמת העולם השנייה שירת אברהם ולד כבוחן מטוסים שחזרו פגועים מהגיחות מעל גרמניה. תפקידו היה לבחון את הפגיעות ולקבוע אילו הגנות יש להוסיף להם. ולד הבחין כי לגחון המטוס ומכלי הדלק למשל יש פגיעות רבות יותר מחלקים אחרים במטוס, מאשר נניח למנועים. עצרו לרגע, מה היה עליו להמליץ לממונים? בשונה מהאינטואיציה ולד החליט להמליץ להגן דווקא על החלקים שלא ניזוקו!

ולד הבין נקודה חשובה, שכנראה המטוסים שחזרו נפגעו במקומות שלא גרמו להשבתתם ודווקא המטוסים שלא חזרו כנראה נפגעו במקומות אחרים (למשל באותם המנועים) ולכן יש להגן דווקא עליהם. החשיבה של ולד הצילה חיי רבים ושיטת החשיבה הסטטיסטית שלו היוותה את אחד היסודות לקביעת שיטות עבודה בנושא חקר הביצועים. האם חקר הביצועים יעזור לנו להבין את מדדי המניות בדצמבר?:

"במטוס שעומד להתרסק אין אתאיסטים" – לא ידוע

"ראלי סנטה קלאוס" נגד "צוק הכספים"

ראלי סנטה קלאוס – מצד אחד ראלי סנטה קלאוס מציע סיכויים היסטוריים טובים – ב-20 השנה האחרונות נרשמו רק 3 מקרים בהם הרבעון ה- 4 נסגר נמוך מהרבעון ה-3 (במדד ה-S&P500). ובכלל ב-13 שנה האחרונות חודש דצמבר היה חיובי ב-10 מהמקרים וגם כשכבר ירד ההפסד היה נמוך יחסית (לא יותר מ-2%). לראלי סנטה קלאוס יש מספר ניסיונות להסברים כלכליים שקשורים במכירות הקמעונאיות וכדומה, אך יתכן ודווקא ההסברים הפסיכולוגיים, שמדברים על כך שחג המולד הוא סמל לתקווה שמצליח לפחות לזמן קצר לשפר את מצב רוחם של מיליארדי בני אדם הוא ההסבר הריאלי יותר לסטטיסטיקה הטובה.

תהום הכספים – מצד שני צוק הכספים מאיים על בריחת משקיעים ברגע האחרון של השנה מפחד להעלאות מסים אוטומטיות בתחילת 2013. עוד עלול להפחיד את המשקיעים תקרת החוב המתקרבת (בסביבות פברואר) – נזכיר כי בשנת 2011, כאשר הקונגרס עסק בסוגיות תקרת החוב, השווקים היו במיני התרסקות, מה שהוביל אז גם להפחתת הדירוג של ארה"ב.

QE היא מדיניות כושלת?

רכישות הנכסים של הפד מהבנקים החל מ-2009 היו עשויות להוביל את הבנקים להגדיל את מתן ההלוואות וכך לשחרר כמויות גדולות של כסף לשוק, לייצר ביקושים ולחמם מחירים. רבים אף הזהירו מאינפלציה גבוהה. בפועל הבנקים לא הגדילו את מתן ההלוואות בסדרי הגודל הצפויים והאינפלציה לא הגיעה.

הרזרבות העודפות של הבנקים פשוט יושבות ומחכות שמצב העסקים ומשקי הבית ישתפר כדי שיהיה משתלם לתת להם הלוואות בריביות מספיק נמוכות כדי שאלה גם ירצו לקחת. הריביות האפסיות של הפד לא מגיעות למשקי הבית שנתפסים עדיין בעיני הבנקים כגורם לא בטוח. מצב זה נדון בתאוריה כלכלית הקיינסיאנית. כ"מלכודת הנזילות".

כלומר, תכניות הרכישות של הפד היו הרבה פחות יעילות ממה שאולי נדמה ובאותו אופן שהן לא יצרו את האינפלציה גבוהה שכולם פחדו ממנה, היא כנראה גם לא אחראית להתאוששות הכלכלית שנרשמה (את ההתאוששות ניתן אולי לזקוף יותר להפחתות הריבית הקלאסיות ולתוכנית ההרחבה הפיסקלית).

שמשרד הביטחון יממן את המלחמה

מה הקשר בין תקציב הביטחון להוצאות על ביטחון? לכאורה ככל שתקציב הביטחון עולה גם ההוצאות על ביטחון עולות אך זה לא בדיוק כך. מלחמות דורשות לרוב תקציב נוסף.

אוני' סטוקהולם העוקבת אחר הוצאות הביטחון בעולם הראתה כי הוצאות הביטחון לנפש של ארה"ב עקפו את אלה של ישראל ובעוד אזרח אמריקני ממוצע מוציא בשנה 2211 דולר על ביטחון, הישראלי הממוצע מוציא 2020 דולר.

ההוצאה הגדולה של ארה"ב על ביטחון היא אסטרטגיה שנועדה להפחיד אוייבים פוטנציאלים ובכל למנוע מראש עימותים צבאיים (מאזן איימה). כלומר, שדווקא הגדלה של תקציב הביטחון מורידה מהסיכוי להוצאות על מלחמה וכך יתכן דווקא זולה יותר בשורה התחתונה.

מצד שני, הוצאות גדולות על ביטחון מרוקנות את הקופה ולא מותירות מספיק גמישות תקציבית למימון עתידי של לחימה, אם זאת בכל זאת תפרוץ. אפשרות ביניים טובה עשויה להיות אולי הגדלה של תקציב הביטחון מצד אחד, והעברת האחריות התקציבית הכוללת על ניהול המלחמה למשרד הביטחון. בדרך זו גם תקציב הביטחון יראה גדול ומאיים יותר, גם התמריץ עבור מפקדי הצבא לצאת למלחמות יהיה נמוך יותר, כשזה יבוא על חשבונם (פחות שקשוקי חרבות), תקציבי שאר המשרדים יהיו יציבים יותר ואי הוודאות למיסים למשקי הבית תהיה נמוכה יותר.

ריבית בנק ישראל – בדרך למטה

היום יקבע בנק ישראל את גבי ריבית חודש דצמבר, ברקע להחלטה פרמיית הסיכון של ישראל נפלה לרמתה טרום הלחימה (CDS 5 שנים ב-144 נק'), ציפיות האינפלציה ל-12 חודשים ירדו מתחת למרכז יעד האינפלציה (1.9%), הצפיות להעלאת ריבית ראשונה בארה"ב נותרו לאוקטובר 2015, השקל חזר להתחזק בימים האחרונים ומדד המחירים לצרכן הפתיעו כלפי מטה בהובלת סעיף הדיור בשני הפרסומים האחרונים. אלה סללו את הדרך להפחתת ריבית נוספת כבר באחת משתי ההחלטות הקרובות.

עם זאת, יתכן ובנק ישראל לא יפחית את ריבית דצמבר מתוך רצון להחליק את ההפחתה בצורה מתונה, כדי למנוע עליית פרמיית אי הוודאות וכמו כן עשוי להעדיף להמתין להתבהרות צוק הכספים בארה"ב.

* הכותב הוא הכלכלן הראשי באגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים